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  • David Mourey
  • Professeur d'Economie et de Sociologie

Depuis 2005, Organisation et Animation :
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Colloques d'Economie, Monnaie, Finance ...
au SENAT, Banque de France, ..., Pontault-Combault
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Des Initiatives de David MOUREY

7 décembre 2008 7 07 /12 /décembre /2008 21:16

 

Il est très fréquent d'entendre que les économistes se sont trompés. Cette fréquence s'est accrue ces derniers mois. Cependant, la critique est facile. En revanche, la prévision est un « art » bien difficile, un numéro d'équilibriste.

Chacun sait que les prévisions sont beaucoup plus précises quand elles concernent le passé.

 

De la prévision économique en général

 

Par nature, la prévision est une activité qui a toutes les chances d'échouer. Qui peut prévoir l'avenir ?

En revanche, il est toujours très facile d'affirmer ex post, « je le savais depuis longtemps, je vous l'avais bien dit, ... ». Les champions de la prévision du passé sont nombreux en ce moment...

Le seul bémol, si je puis dire, est que la seule prévision qui ait une valeur est celle qui concerne l'avenir, période de temps qui reste à écrire et à découvrir ?

 

En économie, la prévision est d'autant plus difficile que les économistes doivent prendre en compte et modéliser des comportements économiques d'une grande diversité et d'une très grande hétérogénéité.

Au niveau microéconomique, la prise de décision ne répond pas qu'aux seuls motifs rationnels. L'irrationnel, les « esprits animaux », les émotions, les pulsions, ..., les comportements guidés par le pessimisme ou l'optimisme, le mimétisme et l'aveuglement, se combinent pour produire des résultats qu'il n'est pas toujours aisé de prévoir, si ce n'est impossible. Sauf à faire des paris hasardeux. Mais dans ce cas, il ne s'agit plus de prévision.

A cette incertitude d'ordre microéconomique il convient d'ajouter celle concernant l'évolution des variables macroéconomiques, lesquelles ne sont pas toujours le résultat de l'agrégation (la somme) simple de comportements microéconomiques au sens ou elles peuvent avoir un certain degré d'autonomie dans leurs variations, et dans la mesure ou elles peuvent conditionner les comportements micro et non en être le simple résultat.

L'erreur de prévision économique est donc potentiellement très élevée.

 

De la prévision « biaisée » de la crise présente par « ceux qui savaient »

 

En ce qui concerne la crise présente et sa prévisibilité, on peut encore ajouter que si certains économistes ne se sont pas trompés sur la gravité de la crise, il convient de s'interroger sur les raisons qui les ont conduits à un tel diagnostic : « la crise sera grave » clamaient-ils !

En effet, si la « justesse » de leur prévision, leur clairvoyance, ne repose que sur des critiques récurrentes, perpétuelles, et leur rejet sans nuance  des mécanismes de l'économie capitaliste de marché, peut-on en conclure simplement qu'ils ont mieux perçu que d'autres la gravité potentielle de la crise actuelle qui comporte quelques spécificités ?

Non, probablement pas. Ils ont mécaniquement répété les mêmes critiques consistant à affirmer, de manière générale, que le système financier international est par nature instable et qu'il ne suffit pas de mieux le réguler mais qu'il faut surtout changer de système.

Autrement dit, le capitalisme de marché encadré par la démocratie, cela ne marche pas à long terme et cela peut être très dangereux à court terme.

Le problème avec les tenants de cette thèse est qu'on ne voit pas clairement émerger un système suffisamment cohérent qui puisse être substitué au système en place, lequel reste largement perfectible et qui a, en outre, montré ses capacités d'adaptation.

 

De l'aspect potentiellement positif de l'erreur initiale de prévision économique

 

De surcroit, il existe une erreur de prévision qui ne peut être imputée à un manque de « clairvoyance » des économistes, mais qui tient plutôt à une réaction adaptée et indispensable des politiques économiques au sens le plus large possible.

Dans ce cas, l'erreur au sens de décalage entre la réalité prévue, ex ante, et la réalité observée ex post, est un excellent résultat car cela signifie que pour éviter par exemple des prévisions de récession, voire de dépression, les pouvoirs publics - lato sensu- ont mis en œuvre tout un arsenal de mesures afin de donner tort aux économistes.

Peut-on leur en vouloir d'avoir agit, d'avoir voulu soigner le malade ?

Peut-on reprocher aux économistes d'avoir tiré la sonnette d'alarme, d'avoir signaler les premiers symptômes de la maladie ?

Non, bien entendu. Dés l'instant où on ne cède pas à une conception météorologique de l'économie, la prévision économique a davantage de chance de se révéler erronée, ex post. Ce qui est heureux, non ?

 

De la prévisibilité de la gravité de la crise financière et réelle actuelle ... (?)

 

Dans le cas présent, il semble néanmoins que les économistes se sont le plus souvent trompés sur la gravité potentielle de la crise qui s'est déclenchée en aout 2007 à la suite d'une hausse accrue des taux de défaut sur le segment subprime des crédits immobiliers hypothécaires aux ménages, aux Etats-Unis.

Pourquoi cette erreur d'appréciation ?

 

Patrick ARTUS, directeur de la recherche économique chez NATIXIS, propose quelques réponses de bon sens à cette question dans une publication récente intitulée « La gravité de la crise était-elle prévisible ? »,  dont je vais présenter les grandes lignes ici.

Je souligne ici que l'auteur, Patrick ARTUS, de cette étude reconnait lui-même son erreur d'appréciation et son excès d'optimisme. Cela est assez rare pour être souligné.

« Même si l'analyse des problèmes structurels de l'économie mondiale (excès de liquidité, bulles sur les prix d'actifs à répétition, politiques monétaires trop expansionnistes, insuffisance d'épargne des Etats-Unis...) était en général bien faite et acceptée, l'extension et la gravité de la crise ont été sous-estimées en 2007 par beaucoup d'économistes, dont nous-mêmes»

Natixis, Patrick ARTUS, « La gravité de la crise était-elle prévisible ? »

 

« Les économistes sont souvent critiqués pour avoir sous-estimé la gravité de la crise. »  Patrick ARTUS reviens sur les évolutions observées en 2007, et il se demande s'il était possible de prévoir « les évolutions ultérieures de 2008 (faillites bancaires, chute considérable des prix des actifs, désendettement généralisé, récession à partir de la mi-2008), à partir de facteurs structurels connus de faiblesse et de crises, ou des évolutions observées. »

Cette étude permet, à partir d'un rappel rapide des faiblesses structurelles communément admises de l'économie mondiale et de l'observation des évolutions depuis l'été 2007, de comprendre quels sont les facteurs qui ont entraîné l'aggravation de la crise et qui n'ont pas été clairement perçus par les économistes.

 

Pourquoi les économistes « optimistes » n'ont-ils pas vu venir l'ouragan ?

 

Cela est d'autant plus surprenant que chacun savait que différents déséquilibres financiers et monétaires internationaux portaient en eux les germes d'une tempête future, probable.

 

La crise est devenue rapidement globale

« La crise est devenue globale au sens où elle affecte tous les actifs (immobilier, financiers, matières premières, émergents..., elle s'étend à toutes les économies; elle a des conséquences sur tous les agents économiques (ménages et entreprises avec les remontées des taux de défaut, les banques avec les faillites et les pertes réalisées ; les investisseurs institutionnels...), aussi au travers du freinage du crédit. »

 

Quels étaient les indicateurs avancés indubitablement annonciateurs de la crise présente ?

 

Sur les faiblesses structurelles connues de tous

Dès 2007, et même avant,  il était généralement admis au sein de la petite communauté des économistes que l'économie mondiale était caractérisée par des fragilités structurelles, sources potentielles de crises.

 

- Un excès de liquidité monétaire (au niveau macroéconomique) lié, d'une part, à la croissance très rapide des réserves de change des économies en Asie (en particulier en Chine) et dans les pays producteurs et exportateurs de pétrole,  au creusement durable du déficit extérieur des Etats-Unis et, d'autre part, aux politiques monétaires très expansionnistes qui ont été menées aux Etats-Unis et en Europe notamment pour sortir de la crise des actions de la « nouvelle économie » en 2001-2002.

- L'insuffisance d'épargne aux Etats-Unis conduisant au déficit extérieur (qui n'en est que la contrepartie)                                                 

- La création monétaire mondiale durablement excessive en raison de la persistance de politiques monétaires expansionnistes. Cela peut être vérifié lorsqu'on observe  que le taux d'intérêt ne devenait pas supérieur aux taux de croissance du PIB, même dans les périodes de forte croissance.

- Il en a résulté une croissance très rapide du crédit aux entreprises à la fin des années 1990, aux ménages à partir de 2002. Ce qui a provoqué l'émergence et le gonflement de bulles spéculatives sur les prix des actifs, pour les actions à la fin des années 1990, pour l'immobilier résidentiel de 2002 à 2006.

 

La croissance par l'endettement en période de ralentissement de la progression du salaire réel

 

De la substitution du crédit au revenu pour soutenir la croissance de la demande

 

« L'idée générale selon laquelle les banques centrales des grands pays de l'OCDE ont mené des politiques monétaires expansionnistes depuis plus de 10 ans pour que, dans un  environnement de croissance assez faible des salaires réels, le crédit se substitue au revenu pour soutenir la demande, est donc communément acceptée, et était défendue par la plupart des économistes en 2007 ».

Cette politique monétaire durablement et excessivement expansionniste a été facilitée par l'abondance de liquidité mondiale, qui résulte du déficit extérieur des Etats-Unis. Autrement dit, l'accroissement de la liquidité d'origine internationale s'est cumulé à l'accroissement de la liquidité domestique. Comme un malheur n'arrive jamais seul,  l'explosion du crédit participe au recul du taux d'épargne des américains en alimentant les effets de richesse sur les actifs.

 

Que s'est-il passé de spécifique au cours de l'année 2007 ?

 

L'origine indiscutable de la crise qui s'est déclenchée au cours de l'été  2007 a été la crise des subprimes. Dès le début de l'année 2007, les signes d'un retournement brutal sur le marché immobilier américain était largement visibles.

La très forte hausse des taux de défaut sur ce segment du marché immobilier américain a entrainé dans son sillage la baisse des prix des actifs (MBS) liés au crédit subprime.

Cette baisse en a provoqué une autre, celle des ventes de logements alimentant encore davantage la baisse des prix de l'immobilier.

Pour autant, la crise spécifique du subprime est une crise d'assez faible taille puisque l'encours de subprime est très limité au regard des pertes financières observées depuis, que les resets de crédit subprime qui déclenchent les défauts sont appelés à disparaitre au début de l'année 2009.

Nonobstant, depuis l'été 2007, on assiste à une extension inexorable de la crise aux différents compartiments des marchés financiers.  Le marché secondaire des  actions (la bourse), le marché du crédit, le marché des CDS, le marché interbancaire, ...

Mais, « Il faut reconnaître que les économistes « optimistes » ont regardé cette extension de la crise plus comme une anomalie, compte tenu de la faible taille intrinsèque de la crise du subprime, que comme le signe de la généralisation de la crise. »

 

Dans ces conditions, pourquoi les économistes n'ont-ils pas pris conscience plus tôt de la gravité potentielle de la crise financière et de ses conséquences sur l'économie réelle ?

 

Trois éléments de réponse pour comprendre cette erreur de jugement

 

Pour Patrick ARTUS, ceci est dû essentiellement à trois facteurs :

 

- La première erreur a été de concentrer trop exclusivement l'attention sur la situation des Etats-Unis, point de départ de la crise, en raison des déséquilibres déjà évoqués et donc en négligeant simultanément celle des autres pays.

Les déséquilibres macroéconomiques de l'économie américaine sont : un déficit extérieur durablement élevé, une insuffisance d'épargne, un dopage de la croissance par l'endettement des ménages via la distribution de crédit, la contrepartie des crédits subprime (la richesse et non le revenu des emprunteurs...),

Or, les déséquilibres comme l'excès d'endettement, la bulle immobilière,  se retrouvaient « dans presque tous les pays, sauf l'Allemagne et le Japon ».

 

- La seconde erreur, a été de raisonner trop rationnellement, d'avoir une vision trop rationnelle des marchés financiers, en partant de l'observation que la crise du subprime (stricto sensu) est objectivement de petite taille, que les taux de défaut des entreprises sont faibles... Dans ce cadre, celui d'une vision rationnelle, cette crise spécifique ne pouvait pas dégénérer en crise globale.

La contrepartie a été de ne pas suffisamment tenir compte des mécanismes irrationnels d'aversion au risque, de contagion caractéristique des marchés financiers. Malheureusement, « les mécanismes de contagion, de mimétisme, d'aversion globale au risque ont transmis cette crise aux autres marchés. Les faillites bancaires en particulier (Lehman, Fortis) ont fortement contribué à la hausse de l'aversion globale pour le risque. Les niveaux présents des spreads de crédit ne peuvent pas être attribués à l'évaluation rationnelle des taux de défaut ; ceux des primes de risque actions ne peuvent pas être attribués à l'évaluation rationnelle des perspectives de résultat des sociétés. »

 

- La troisième erreur fut de ne pas avoir compris assez tôt que la crise de liquidité (liquidité de marché) et les réglementations procycliques conduisaient ipso facto  à des ventes forcées d'actifs qui déprimaient encore les prix des actifs, pas seulement les prix de l'immobilier, point de départ de la crise. La sous-estimation des effets des ventes forcées d'actifs a été une erreur majeure.

En effet, « La hausse de l'aversion pour le risque a conduit les investisseurs à se retirer de certains marchés (interbancaire par exemple) ou de certains types d'investissements (fonds monétaires, hedge funds). La crise de liquidité ainsi créée, qui prive ces intermédiaires financiers de ressources, les force à vendre des actifs, ce qui déprime les prix des actifs et renforce l'aversion pour le risque. De même, l'interaction des normes comptables (IFRS) et des règles prudentielles (Bâle II, Solvency) a conduit à des ventes forcées de la part des banques et des investisseurs institutionnels. Les baisses des prix des actifs conduisent à des pertes comptables, qui réduisent les fonds propres et la capacité à détenir des actifs risqués, d'où des ventes forcées de ces actifs et une nouvelle baisse de leurs prix... Les ventes forcées (hedge funds en particulier) expliquent aussi le point de départ des sorties de capitaux depuis les pays émergents et l'extension de la crise financière à ces pays. » 
 

Dans ces conditions, peut-on raisonnablement imputer aux économistes une grande part de responsabilité dans la mesure où depuis de nombreuses années, ceux qui se sont trompés sur l'ampleur de la crise présente, insistent dans de nombreux rapports et autres ouvrages sur la nécessité de reconstruire le système monétaire et financier international... en raison du potentiel de risque systémique dont il est porteur ?

 

A suivre, ...

 

A consulter :

« Dans la crise financière nous sommes décidemment tous keynésiens »

 

Ecart d'intelligence entre régulateurs et acteurs des marchés

 

Le capitalisme sous tente à oxygène

Jean-Paul Fitoussi, LE MONDE,  30 octobre 2008 

 

Comprendre les plans de sauvetage

Agnès Bénassy-Quéré, le 18 octobre 2008           

 

Paul KRUGMAN : Prix NOBEL d'Economie 2008

 

Aprés la Crise Financière : Comment sortir d'une récession ?

 

De la crise financière, ... à la crise réelle ?

 

Crise financière : quelle réponse européenne ?

 

Les temps de la politique économiques

 

Intervention Publique et Crise Financière, c'est bon pour l'Aléa Moral

 

Sauvetage du système financier : A quel prix pour le contribuable ?

 

Crise financière : "Accusés, levez-vous !"

 

Attention : une crise financière peut en cacher une autre

 

D'une bulle spéculative à la suivante

 

Crise Financière : Une Action coordonnée de Six Banques Centrales

 

Crise financière et Injection de liquidités

 

Etats Unis : quelle évolution des taux de défaut sur les crédits subprime ?

 

Taux de défaut Subprime aux Etats Unis

 

Le Bilan des banques avant et après le Plan de sauvetage du Trésor US

 

Les dangers de la « Finance de PONZI »

 

Crise financière, Points de vue d'Agnès Bénassy-Quéré Directrice-CEPII

 

Crise Financière : Points de vue de Jean-Paul FITOUSSI

 

Panique Bancaire et Financière mondiale

 

Crise financière : excès de liquidités ou excès d'épargne ?

 

Mieux comprendre la finance pour éviter les crises financières

 

Mieux comprendre la finance pour éviter les crises financières (2)

 

Published by David Mourey - dans Crises Financières
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commentaires

Achat Bijoux 29/03/2009 09:36

Nombre de personnes ne connaissent pas leur richesse et font appel au crédit. Actuellement le CAC 40 perd plus de 3% et l'or est au plus haut. C'est tout à fait emblématique de ce qu'il se passe depuis plus d'un an sur ces deux marchés. Si vous avez besoin d'argent et si vous possédez un peu d'Or sous quelque forme que ce soit, bijoux, déchets, pièces ou lingots, n'attendez pas, c'est le moment de vendre, vous serez étonné du montant récolté !
achat or

Aristote 07/12/2008 22:59

Bonjour Monsieur,Vous posez la question "Les économistes pouvaient-ils prévoir la gravité de la crise actuelle ?" Je me demande si il n'y aurait pas une autre question à se poser : "Les économistes se trompent-ils en affirmant que la crise actuelle est grave ?". La plupart des économistes vont dans le sens de l'opinion dominante, en affirmant que la crise actuelle est grave. Je me demande pour ma part, quitte à être taxé d'aveuglement, si cette crise, finalement, est aussi grave qu'on le dit.

David Mourey 08/12/2008 07:17


Bonjour monsieur Aristote, votre interrrogation est surprenante, mais interessante de mon point de vue. A sept heure du matin, je vous répondrai ceci :
La crise est grave étant donné les faillites et les menaces de faillite de banques et autres institutions fiancières, des faillites et menaces de faillite de grandes entreprises auto, de nombreux
ménages exclus de leur logement et toujours endettés, de la crise de liquidité et de solvabilité qui persiste malgré toutes les mesures adoptées collectivement par la puissance publique au sens
large, .... , par les risques défaltionnistes et de dépression au delà de la recession. Dans ces conditions, je pense que la crise est grave, mais comme je suis optimiste, je crois que toutes ces
séries de mesure pourraient finir par en réduire les effets. Je ne tomberai dans la facilité à qualifier celui qui pense autrement d'aveugle .. A suivre donc et merci pour ce commentaire. See you
soon ...


A Lire

Banque de France La Crise de la Dette Souveraine Juin 2012 BIS BRI 82e Rapport annuel 2011 2012